DCF法におけるExcelでの計算方法をわかりやすく解説。DCF法の基本・メリットデメリットから例題を用いた計算方法まで分かりやすく解説しているので、是非参考にしてみてください。

Contents
  1. そもそもDCF法とは？理解する上でおさえるべき基本
  2. DCF法のメリット
  3. DCF法のデメリット
  4. エクセルを使ったDCF法の計算方法
  5. まとめ

そもそもDCF法とは？理解する上でおさえるべき基本

DCF法でできること

DCF法（ディスカウンテッド・キャッシュ・フロー法、Discounted Cash Flow Method）は、以下のように将来に渡ってお金を生み出すものの価値がいくらかを計算する代表的な手法です。

  • 企業（株式）
  • 不動産
  • 太陽光発電など

例えば、毎年100円の利益を永遠に生み出す企業を買おうとする場合、その企業に値札がついているわけではないので、いくらで買うのが妥当なのかを判断するのは容易ではありません。

もしその企業を100円で買えるのであれば、1年目に買った金額と同額の100円の利益が手に入り、2年目以降もずっと100円が手に入るのでお得だと感じると思います。しかし、1万円で買う場合、買った金額を利益で取り返すには100年かかるので、1万円は高すぎると感じると思います。

それでは、いくらなら妥当な価格なのでしょうか。DCFは、このように将来に渡って利益を生む会社や資産をいくらで買うのが妥当なのか、言い換えると、そのような会社や資産はいくらの価値があるのか、を計算する手法です。

DCF法とは

DCF法では、企業などが将来生み出すお金（＝キャッシュフロー）を現在の価値に直し、その総和を計算します。将来のキャッシュフローをそのまま足し合わせるのではなく現在の価値に直すのは、現在と将来でお金の価値が異なるためです。

例えば、100円を金利1％で銀行に預けた場合、1年後に101円に増加します。つまり、これは現在の100円は1年後の101円と同じ価値になるということです。逆に言えば、1年後の100円は現在の100円よりも低い価値になることが分かります。

このため、将来のキャッシュフローをそのまま足し合わせてしまうと、企業の価値を過大評価してしまうので、現在の価値に直す必要があるのです。

フリーキャッシュフローとは

DCF法では、企業のフリーキャッシュフロー（FCF）を現在の価値に直します（これを「現在の価値に割り引く」と言います）。

FCFは、一言で言うと企業が生み出したキャッシュ（現金）のことです。企業が生み出したキャッシュというのは、企業が稼いだ利益のことと思う方もいるかもしれませんが、FCFと利益は異なるものです。

企業が稼いだ利益には、営業利益や経常利益、当期純利益など様々あります。これらの利益は会計ルールに従って様々な調整を行っているため、これら会計上の利益は実際に企業が稼いだ現金の金額とは異なる値となります（詳しく知りたい方は会計や簿記の本を読んでみてください）。

DCF法では、企業が実際に増やした現預金の金額（＝フリーキャッシュフロー）に注目し、企業が将来いくらのFCFを生みだすかを計算します。

フリーキャッシュフローの詳細な計算方法は、以下のリンク先で解説しております。

第14回.DCF法：アンレバード・フリー・キャッシュフロー（FCF）を計算する方法

 

割引率とは

将来のFCFを現在の価値に直す（＝割り引く）際に用いるのが、割引率になります。割引率は各企業によって異なるため、一定の計算に基づいてその都度計算します。

DCF法では、WACC（Weighted Average Cost of Capital、加重平均資本コスト）という割引率を使用します。WACCというのは、企業活動を行う上で代表的な資金の調達方法である株式発行と借入の2つについて、それぞれの調達コスト（要求利回り、金利）を計算して平均することで割引率を求めるというものです。

WACCの詳細な計算方法は以下のリンク先で解説しております。

第15回.WACCの計算方法とエクセルの活用術を解説

DCF法のメリット

DCF法を使えば様々な将来キャッシュフローを生み出す企業や資産の価値を計算できる

これまで説明してきたように、DCF法は将来のキャッシュフローを現在の価値に割り引くことでその価値を計算する方法です。

DCF法では、毎年増加するキャッシュフローや減少していくキャッシュフローなど、様々な将来キャッシュフローの現在価値を計算することができるので、成長している企業や衰退している企業など、その企業の置かれた状況に応じてキャッシュフローの現在価値を計算することができます。

DCF法を使えば、値札のついていない資産の価値を計算することができる

株式市場で売買されている株式には価格がついていますが、株式市場に上場していない企業には値札はついておらず、いくらの価値があるのかパッと見ではわかりません。

DCF法を使うと、上場していない企業や不動産など値札のついていない資産の価値を計算することができます。さらには、上場している企業の株式についても、現在の値段がDCFで計算する本当の価値に比べて割安なのか割高なのかを判断することができるようになります。

DCF法のデメリット

将来計画の立て方や様々な前提の置き方次第で結果が大きく異なる

企業の将来キャッシュフローを予測するにあたっては、今後売上がいくら増加していくかといった事業の将来計画を作成します。将来計画は、現在の事業環境や経済動向などを反映して、その時点で最も確からしいと考えられる内容で作成していきます。

しかし、どんなに頑張って計画を作っても、将来を正確に予測することは困難です。毎年5%成長すると計画した売上が実際には3%しか成長しなかったり、想定していたよりも費用が高かったりなど、計画と実績がずれることは多々あります。

このように、将来計画をどれほど楽観的に計画するか、悲観的に計画するか次第で、DCFから計算される価値が大きく異なってくる点がDCF法の代表的なデメリットです。

このデメリットを緩和するため、実務ではDCF法の結果は常に1つの値ではなく、ある程度の幅を持って見ることが一般的です。投資銀行では、フットボールチャートという図を使って結果の幅を見せていきます。フットボールチャートは作成にコツが必要ですが、当サイトではフットボールチャートの簡単な作成方法を解説しておりますので、参考にしてみてください。
投資銀行エクセル術：1分でフットボールチャートを作成する方法

DCF法は計算が複雑で難しい

DCF法のもう1つのデメリットは、計算が難しいということです。

DCF法は電卓で簡単に計算できるものではなく、エクセルで様々な関数を用いながら多くの計算式を組んで計算していくものです。計算が複雑なため、仕事でDCF法を使っている人でも計算間違いをすることがよくあります。

当サイトでは、複雑で難しいDCF法の計算方法をわかりやすく順序に沿ってエクセル例題付きで解説しております。当サイトの解説に沿って学習すれば、実務で使えるレベルのDCF法の計算スキルを身につけることができます。

エクセルを使ったDCF法の計算方法

①オペレーティングモデルを構築する

当サイトでは12のステップでオペレーティングモデルの構築方法を解説しています。

オペレーティングモデルというのは、DCF法の計算のもとになる将来計画のことです。オペレーティングモデルで作成した将来計画を基にキャッシュフロー（FCF）を計算し、それを現在価値に割り引くことで、DCF法の計算が完了します。

以下では、当サイトで解説しているDCF法のステップを概観していきます。なお、各ステップの詳しい説明を読みたい方は各ステップのタイトルをクリックして解説記事本文をお読みください。

（参考）DCF法のエクセルはこちらからダウンロードできます

当サイトでは、エクセルを使ったDCF法の計算方法を実務で使えるレベルで詳しく解説しております。無料のひな型や有料の完成版ファイルは以下のリンク先からダウンロードできます。
ダウンロードはこちら

ステップ1：エクセルの反復計算をオフにする

最初のステップは、エクセルで反復計算をオフにするという作業です。この作業は絶対にしなければならない作業ではないのですが、この作業を行っておくことでミスを減らすことができるようになります。

詳細解説記事：エクセルの反復計算をオフにする

ステップ2：損益計算書（IS）を構築する（ただし、減価償却、受取・支払利息は空欄のまま）

ステップ2では、損益計算書を構築していきます。損益計算書の過去実績データを基に、その会社が公開している業績予想などを用いて損益計算書の将来計画を作成するのがこのステップです。

ただし、減価償却費と受取利息・支払利息は後のステップで別途計算するので、ここでは空欄のままにしておくというのがポイントです。

詳細解説記事：損益計算書（IS）を構築する（ただし、減価償却、受取・支払利息は空欄のまま）

ステップ3：設備投資や資本等（mixed account）と運転資本を計算し、減価償却をISにリンクさせる

ステップ3では、貸借対照表を作る前の準備として、設備投資や資本（純資産）等（mixed account）と運転資本の計画を作成します。

mixed accountというのは、貸借対照表の中で営業キャッシュフロー・投資キャッシュフロー・財務キャッシュフローのうちの複数に影響を与える項目です。この説明だけだとよくわかりにくいと思いますが、具体的には以下が代表的な項目です。

  • 有形固定資産
  • 無形固定資産
  • 持分法による投資
  • 資本（純資産）
  • 非支配株主持分

次に、運転資本の計算を行います。運転資本には様々な定義があり、業種によっても変わってきます。一般的な考え方としては、「短期の営業資産－短期の営業負債」です。もっと単純な言い方をすると、現金および現金同等物を除いた流動資産から、短期金融負債（短期借入金など）を除いた流動負債をマイナスした額が運転資本です。

詳細解説記事：設備投資や資本等（mixed account）と運転資本を計算し、減価償却をISにリンクさせる

ステップ4：負債の返済スケジュールと受取・支払利息を計算する（※計算した利息はまだISにはリンクさせない）

ステップ4も、ステップ3に続いて貸借対照表を作る前の準備です。ここでは、負債の返済スケジュール（将来の返済計画）と負債および保有している現預金から生じる支払利息・受取利息を計算します。

1点、オペレーティングモデルを構築する上での注意点があります。それは、短期借入金の考え方です。オペレーティングモデルでは、短期借入金は一定の金額内で借りたり返済したりを繰り返すことのできる極度枠であるという考え方で計算を行います。

モデルを組んで様々なケースを想定してシミュレーションをする中で、将来の業績が悪化するケースを想定することもあると思います。業績が悪化して、現金が底をついてしまった場合、事業が継続できなくなってしまいます。

しかし、モデルを組む場合には倒産することを前提にモデルを組むケースは基本的にはありません。そこで、現金がマイナスになった場合は極度枠の短期借入金で借入するという数式を組むことで、業績が悪化するような将来計画でも事業が継続できる財務モデルにすることができます。

詳細解説記事：負債の返済スケジュールと受取・支払利息を計算する（※計算した利息はまだISにはリンクさせない）

ステップ5：貸借対照表（BS）を構築する（ただし、現金と短期借入金は除く）

ここでようやく、貸借対照表（BS）を作る作業に入ります。作り方は、損益計算書と同様に過去の実績や会社の予想等を使って作成していきます。

ここでのポイントは2点です。

1つは、ステップ3と4で作成した設備投資や運転資本、負債の値を貸借対照表にリンクさせて使うことです。

もう1つは、貸借対照表の項目のうち、現金と短期借入金は空欄のままにしておくということです。現金と短期借入金は、後のステップでキャッシュフロー計算書（CF）を作成した後にリンクさせます。

詳細解説記事：貸借対照表（BS）を構築する（ただし、現金と短期借入金は除く）

ステップ6：BSの各項目をキャッシュフロー計算書（CF）の項目毎（営業、投資、財務）に分類する（ただし、現金と短期借入金は除く）

ステップ6はキャッシュフロー計算書を作成する準備です。

財務3表（損益計算書（IS）、貸借対照表（BS）、キャッシュフロー計算書（CF））のうち、CFはISとBSから計算できるので、CFを計算するための準備として、BS項目を以下の4つに分類します。

  • 運転資本
  • 営業キャッシュフロー
  • 投資キャッシュフロー
  • 財務キャッシュフロー

このように分類しておくことで、CFの構築が早く正確になります。

詳細解説記事：BSの各項目をキャッシュフロー計算書（CF）の項目毎（営業、投資、財務）に分類する（ただし、現金と短期借入金は除く）

ステップ7：CFを構築する

ステップ7では、ステップ6で行った準備を使いながら、キャッシュフロー計算書（CF）を構築していきます。

CFはISやBSと違い、アニュアルレポート等を使わずにゼロから自分で構築するため、項目の記入漏れが大変発生しやすいです。ただし、ステップ6で分類した項目１つずつをCFにきちんと記入していけば、それだけでCFは完成します。記入漏れや項目の重複を避けるためには、CF項目を１つ記入するたびにBSシートで該当する分類を消していくとわかりやすいです。

詳細解説記事：CFを構築する

ステップ8：CFで算出した現金/短期借入金をBSにリンクさせる（この時点でBSの資産と負債・資本がバランス）

ステップ7までで財務3表（IS、BS、CF）を作成しましたが、まだ一部空欄としている項目が残っているため、BSがバランスしていません。バランスしていないというのは、BSの右側（資産）と左側（負債＋資本）の値が一致していないということです。

ステップ8では、ステップ7で計算した現金/短期借入金をBSにリンクさせます。これによって、BSがバランスするようになります。

詳細解説記事：CFで算出した現金/短期借入金をBSにリンクさせる（この時点でBSの資産と負債・資本がバランス）

ステップ9：受取・支払利息をISにリンクさせる（これにより循環参照が発生します）

ステップ8まででBSはバランスしましたが、ステップ2で空欄にしていた受取・支払利息がまだ空欄のままなので、ステップ4で計算した利息をISにリンクさせます。

なぜステップ4で計算した時にリンクさせないかというと、このリンクによって循環参照というエクセルのエラーが発生するためです。循環参照というのは、以下のように無限ループが発生することで、エクセルに計算エラーが発生する状態のことです。

  1. 受取利息が増減する
  2. 純利益が増減する
  3. 営業キャッシュフローが増減する
  4. 期末キャッシュが増減する
  5. BS上の現金が増減する
  6. 受取利息が増減する　⇒　①に戻る　⇒　無限ループの発生（＝循環参照）

この循環参照のエラーを次のステップで解消していきます。

詳細解説記事：受取・支払利息をISにリンクさせる（これにより循環参照が発生します）

ステップ10：エクセルの反復計算をオンにする

ステップ10では、ステップ1でオフにした反復計算をオンにします。反復計算をオンにすると、本来は無限ループになって計算できない循環参照を、決められた反復回数で打ち止めにすることができるので、計算が可能になるのです。

詳細解説記事：エクセルの反復計算をオンにする

ステップ11：循環参照のオン・オフができるスイッチを構築する

ここまで来たら、オペレーティングモデルはほぼ完成ですが、ステップ11ではもう少し完成度をあげていきます。

実は、エクセルの循環参照は、一度壊れると元に戻せないという欠陥があります。例えば、ISシートの売上収益セルに間違って数字ではない文字を入力してしまうと、文字を入力したセルに元の数式を戻しても、一部のセルはエラーのままで計算ができなくなってしまっています。

この欠陥に対処するための方法として、循環参照スイッチというスイッチを作ります。このスイッチによって、循環参照が壊れたモデルを一瞬で修復することができるようになります。

詳細解説記事：循環参照のオン・オフができるスイッチを構築する

ステップ12：構築したモデルをチェックする

ステップ11まででオペレーティングモデルは完成です。ステップ12は、モデルにミスがないかの確認作業です。

人間はミスをする生き物だということを常に意識して、ミスがないかをこまかく確認するようにしてください。

詳細解説記事：構築したモデルをチェックする

②将来価値を現在価値に割り引く

ここからは、構築したオペレーティングモデルを使って、実際に企業の現在価値を計算する方法を5つのステップで行っていきます。

ステップ1：アンレバード・フリー・キャッシュフロー（FCF）を計算する

アンレバード・フリー・キャッシュフローの「アンレバード」とは「無借金状態」のことです。企業価値を計算する際、FCFでは無借金状態（＝アンレバード）で計算します。

なぜ無借金状態を前提にするかというと、DCFでは負債の比率はWACCに織り込むことで考慮するためです。WACCで負債を織り込むのに、FCFでも織り込んだらダブルカウントになるので、ここでは無借金状態を前提にするのです。

このあたりの説明が感覚的に理解しづらい場合は、コーポレートファイナンス理論を今一度確認されることをお勧めします。

アンレバードFCFの計算プロセスは以下のとおりです。オペレーティングモデルの値を使って計算することができます。

項目 解説
EBITDA 本業の営業キャッシュフローの近似値
-) 減価償却 減価償却は減税効果があるので、税額計算の前に一回控除
= EBIT 本業の課税利益
-) EBITに対する税金 本業に対する税金
= NOPAT 本業の税引後利益
+/-) Δ運転資本 CF計算と同様に、会計上の利益を現金の動きに変換する
+) 減価償却 NOPATをキャッシュフローに戻すため、非現金支出である減価償却を足し戻す
-) 設備投資 CF計算と同様に、会計上の利益を現金の動きに変換する
+/-) Δその他非流動資産
+/-) Δ繰延税金負債
+/-) Δその他非流動負債
= FCF 無借金状態のキャッシュフロー

詳細解説記事：アンレバード・フリー・キャッシュフロー（FCF）を計算する

ステップ2：WACCを計算する

この記事上部でも書きましたが、WACCというのは将来のキャッシュフローを現在の価値に割り引くための割引率です。

WACCの計算式は以下のとおりです。エクセルでのWACCの計算方法は当サイトのダウンロードページからファイルをダウンロードしていただき、DCFファイルのcalcシートをご覧ください。

WACC = [Ke × E / (D + E)] + [Kd × (1 – T) × D / (D + E)]

  • Ke：株主資本コスト
  • E：株式（時価）
  • D：負債（時価）
  • Kd：負債資本コスト
  • T：税率

詳細解説記事：WACCを計算する

ステップ3：WACCを元に各年の割引率を計算

ステップ3では、計算したWACCを使って将来の各年の割引率を計算していきます。例えば、WACCが10％だった場合、1年後のキャッシュフローは1+10%で割り引くことで現在の価値になります。同様に、2年後のキャッシュフローは1+10%の2乗で割り引くことで現在の価値になります。

このように、将来の各年のキャッシュフローを現在価値に割り引くための割引率を計算していきます。

詳細解説記事：WACCを元に各年の割引率を計算

ステップ4：FCFとターミナル・バリューを現在価値に変換し、企業価値（EV、Enterprise Value）を計算

ステップ4では、最初にステップ1で計算したFCFに対して、ステップ3で計算した割引率を乗じて、FCFの現在価値合計を計算します。

次に、将来予測期間以降の企業の価値（＝ターミナルバリュー）を計算します。このターミナル・バリューの計算には、エグジット・マルチプル（exit multiple）法と永久成長率法の2つがあり、それぞれを計算したうえで、FCFの現在価値と足し合わせることで企業価値（EV）を計算します。

詳細解説記事：FCFとターミナル・バリューを現在価値に変換し、企業価値（EV、Enterprise Value）を計算

ステップ5：企業価値（EV）から株式価値を計算

DCF法最後のステップとして、ステップ4で計算した企業価値から株式価値を計算します。

EVには、遊休不動産など企業の本業以外の価値が含まれていないので、株式価値にするにはそれらを加えてあげなければなりません。

企業価値（EV）から株式へ変換するための主な調整項目は以下の通りです。

  1. ＋）本業以外の資産価値（不動産、非継続事業の資産など）
  2. ＋）長期投資（連結していない投資）
  3. ＋）現金・短期金融資産
  4. －）負債
  5. －）被支配株主持分
  6. －）優先株式価値

これで、DCF法の計算は完了です。お疲れ様でした。

詳細解説記事：企業価値（EV）から株式価値を計算

まとめ

DCF法の計算は、仕事においても個人での投資においても非常に役立つスキルです。しかし、実際に計算できるようになるにはトレーニングが必要です。

DCF法の理論を解説している書籍やウェブサイトは多数ありますが、エクセルを使って実際に計算する方法を解説しているウェブサイトはほとんど見当たりません。

このサイトでは、投資銀行の実務で使えるレベルのDCF法の計算方法を独学で身につけることできるので、ぜひチャレンジしてみてください。

ダウンロードはこちら