投資銀行の本格的DCF~エクセル付きで企業価値評価を解説4

DCFに必要なオペレーティングモデル作成方法のステップ2/12です。このステップは損益計算書の作り方を説明します。DCFを計算するには、損益計算書は会社が発表している項目をそのまま使うのではなく、加工が必要です。また、将来予想の作り方も説明します。

ステップ2:損益計算書(IS)を構築する(ただし、減価償却、受取・支払利息は空欄のまま)

財務諸表の項目は統合・加工してシンプルにすることが重要

ステップ2は損益計算書の構築になります。今回のオペレーティングモデルは、とある日本の上場企業のデータをベースに一部加工して使用しております。

このISをご覧いただくと、上場企業のアニュアルレポート等に記載されている項目よりも項目数が簡素化され、少ない項目数にまとめられている(標準化)ことに気づくと思います。実際、私がこのモデルを作成するにあたっては、対象会社のアニュアルレポートに記載されている様式から、このエクセルの項目に分類しなおしております。このように表示項目を標準化することには、以下のメリットがあります。

~財務諸表の項目を標準化することのメリット~

  1. 見やすい
  2. 他社と比較したり、合算したりが容易にできる

DCF-損益計算書

M&Aシミュレーションでは2社の財務諸表の項目がバラバラだと大変

特に2番目の他社と比較しやすいというのが重要です。M&Aのシミュレーションを行う場合、2つの企業を統合した財務諸表を作成します。その際、2社の表示項目がバラバラだと統合作業が大変ですし、計算ミスの原因にもなります。なので、IS、BS、CFに使用する項目は標準的な項目にまとめておくほうが便利です。もし、標準化された項目よりも細分化して業績の予想を立てたいときは、別シートで細かい計算をしたうえで、その結果を標準的な項目のISにリンクさせてまとめるという形にするとよいと思います。

IS項目の予想の作り方

予想は会社情報を使いつつ、足りないところは他の情報で補う

IS項目の実績については企業のアニュアルレポート等から値を取得できますが、将来の予想は自分で立てなければなりません。企業によっては中期経営計画の中で数年後の売り上げ目標等を公表しているケースもありますので、そういった情報を参考にしつつ、その企業の属する業界の動向や他社動向、金融・経済環境等を踏まえて、予想を立てていくことになります。予想の立て方については、別の機会に解説できればと思いますが、ここではモデリングにフォーカスして話を進めます。

予想した値は1つのシートにまとめるのが便利

オペレーティングモデルを作るには、ISとBSの項目について予想を立てる必要があります。私の作ったモデルでは、これらの予想値は「inp」というシートに一括して入力しております。モデルを作成する際には、様々な予想や前提を置くことになるので、それらはできるだけまとまった場所に記載しておいたほうが、後々前提を変更する際に便利です。

DCF-予想値の作り方

「inp」シートの予想の立て方については、最も一般的に使われている比率を使用しております。売上や売上原価など、各項目が何と連動して動くかをもとに比率を決めていますので、実際に皆さんがモデルを組む際には、その企業の実態に合わせて変更しても構いません。

重要:主要な項目の予想値は複数のケースを作る

モデリングの際のテクニックですが、予想というのはズバリ的中させるのは難しく、将来の外部環境等にも影響を受けるので、計算結果に大きな影響を与える売上や売上原価などの主要項目については、強気ケース・ベースケース・弱気ケースといった何通りかのケースを作って、最終的には企業価値の予想に幅を持たせて顧客に説明することが多いです。そういったいくつかのケースを作って柔軟に予想を変更する場合、エクセルのCHOOSE関数を使うのが便利です。このモデルでは、inpシートの売上と売上原価の2項目について、それぞれ3つのケースを作っています。coverシートにあるケース選択タブ(B11セル)を変更すると、inpシートの7行目と12行目にある売上と売上原価のケースが自動的に変わり、それによってモデルの計算結果も自動的に変わるようになります。

このモデルでは、単純化できるところはできるだけ単純化してわかりやすくすることを心がけた一方、実践に結び付かなければ意味がないので、持分法による投資や被支配持分利益など、多くの上場企業でみられる項目はそのまま残しております。もしかしたら、一部の方にはわかりにくいかもしれませんが、その場合は一旦わからない部分はそのままにして、モデル全体の作りや流れを見るなど、わかるところから理解していってみてください。

注意:減価償却、受取・支払利息は空欄のまま

最後に、このステップのタイトルを見ていただくと、カッコ書きで(ただし、減価償却、受取・支払利息は空欄のまま)と書いてあります。この理由は次のとおりです。減価償却の金額は、BSの設備投資の金額と一緒でなければ計算できないので、次のステップ3で計算することになります。受取・支払利息についても、利息はステップ4で負債の計算をしないと出てこないので、ここでは空欄のままとなります。なお、受取・支払利息は、ステップ1で説明したように循環参照を発生させることになるので、ステップ4で計算した後もすぐにはISにリンクさせず、モデル構築の最後の方、ステップ9でリンクさせることになります。

次のステップ

前のステップ

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コメント(質問への回答はご購入者に限定して対応しております)

  1. Valuation勉強中 より:

    お世話になります。
    日々こちらのサイトで勉強させて頂いております。
    本当に素晴らしいサイトです。ご提供頂きありがとうございます。

    非支配株主持分の計算について疑問があり質問させて下さい。
    以下2点ご回答頂ければ幸いです。

    ・非支配持分利益の計算ロジック
    ベタ打ちで前年比1.05となっておりますが、どのようなロジックになりますでしょうか。

    ・非支配株主への配当
     そもそもですが、非支配株主への配当を計算する理由はなぜでしょうか。
     また、非支配株主への配当の計算ロジックをご教示頂けますでしょうか。
     ベタ打ちで非支配持分利益×0.5となっておりますが、ロジックがわかりかねております。
    さらに、非支配株主への配当を非支配持分から控除するのはなぜでしょうか。
    非支配株主へ配当するのはA株式会社の子会社になりますので、
    非支配株主持分はもらった配当の分だけ増加するのではないでしょうか。

    以上、ご教示よろしくお願い致します。

    1. 壁道さん より:

      ご質問ありがとうございます。

      被支配株主持分利益の計算ロジック
      ・このモデルでは、モデリングのテクニック習得に力点を置いているため、被支配株主持分の計算ロジックについては単純化しております。
      ・ベタ打ちで前年比1.05としているのは、子会社利益が前年比+5%で推移するという前提によるものです

      被支配株主への配当
      ・被支配株主への配当を計算する理由は、連結での財務三表を作成するためです。被支配株主への配当は、連結で見た場合には現金の流出となり、BSの現預金の値に影響を与えます。親会社株主への配当も被支配株主への配当もどちらもDCFの計算結果に影響を与えませんが、配当を計算しないと現預金の金額が計算できず、財務三表が完成しません。
      ・被支配株主への配当は、単純化のため配当性向50%という前提を置いているため、被支配持分利益×0.5としております。
      ・被支配株主持分は、子会社純資産のうち被支配株主に帰属する部分になります。この純資産は子会社が利益を生めば増加し、その利益の中から配当を行えば減少します。単純な例を示すと、親会社持分80%の子会社が利益100生み出し、配当を50行ったとします。この場合、被支配株主持分は利益の増加によって100×20%=20増加する一方、配当により50×20%=10減少します。なお、このような連結会計における処理は簿記2級で学習することができますが、参考までに子会社配当の連結会計上の処理方法に関するウェブサイトリンクを貼付いたします。
      https://2kyu.sukimaboki.com/renketu-haitou/

  2. Valuation勉強中 より:

    管理人様

    お世話になります。

    早速ご回答ありがとうございます。
    非支配株主持分に対する疑問がクリアになりました。
    基礎的な質問にも丁寧に回答頂き恐縮です。
    個別と連結財務諸表の視点からもValuation考えることができておりませんでした。

    引き続きこちらのサイトで勉強させて頂きます。
    よろしくお願い致します。

  3. KF より:

    お世話になります。
    無形固定資産の償却の扱いについて教えてください。
    ダウンロードさせていただいたエクセルシートによると、分析企業の無形資産の規模が大きいと減価償却費及び償却費/期初固定資産の値が異常値になりその後のBSの予測などに影響が出ます。
    有形固定資産とは別項目を設けるべきでしょうか?その際にはどのような形にすべきでしょうか。
    ご教示いただきたく存じます。

    1. 壁道さん より:

      お世話になっております。
      無形固定資産の規模と異常値の発生は関係しないはずですので、以下に沿って修正を試してもらえますでしょうか?
      1.calcシートに無形固定資産の項目を作り、有形固定資産と同様に期初残高、投資、償却、期末残高を計算する
      2.ISの償却費にcalcシートの償却費を加える
      3.BSののれん及び無形資産にcalcシートの期末残高をリンクさせる
      4.CFの営業CFと投資CFにcalcシートの償却と投資をそれぞれ追加する
      元々のモデルでは、のれんおよび無形資産の中身はのれんのみを想定して、償却せず実績値をそのまま計画期間に反映させておりましたので、これを有形固定資産と同様に計算するように変更していただくことで正しく計算できると思います。

  4. 田中 より:

    お世話になっております。

    ここでの金融収益、金融費用の計算はどのように行なっているのかご教授していただければ幸いです。

    1. 壁道さん より:

      お読みいただいたページ最下段「注意:減価償却、受取・支払利息は空欄のまま」の項目で理由も含めて記載しておりますが、金融収益、金融費用は後のステップで計算することになりますので、この段階では無視して読み進めていただければと思います。

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