SOTP分析とは何か
Sum of the Parts（SOTP）分析とは、複数の事業セグメントを持つコングロマリット企業を、各事業セグメントに分解して個別に評価し、それらを合算して企業全体の価値を求めるバリュエーション手法です。「各部分の合計が全体の価値」という考え方から名称がつきました。
単一のEV/EBITDAマルチプルで全社を評価すると、リスク・成長性・収益性の異なる事業セグメントが混在して正確なバリュエーションができません。SOTP分析は各セグメントに適切なマルチプルや割引率を適用することで、より精確な企業価値を求めます。
SOTP分析が必要なケース
SOTP分析が特に有効なのは以下のケースです。①多角化コングロマリット企業：事業ポートフォリオが多様で、単一マルチプルでの評価が不適切な場合。②事業別の成長性・リスクが大きく異なる場合：例えば成熟したキャッシュカウ事業と高成長スタートアップ事業が混在する企業。③カーブアウト・スピンオフ検討時：特定事業の単独価値を評価する必要がある場合。④コングロマリットディスカウントの定量化：市場が全社評価に付けているディスカウントを可視化する場合。
SOTP分析の実施手順
ステップ1：セグメント分解
まず企業の事業セグメントを特定します。有価証券報告書のセグメント情報、アニュアルレポートの事業説明を参照します。各セグメントの売上高・EBITDA・資産を把握します。本社機能（Corporate）のコストは通常、全社で一括計上してEVから控除します。
ステップ2：各セグメントの評価
各セグメントに適切な評価手法とマルチプルを適用します。事業セグメントと類似した事業内容の上場企業がある場合はコンプス分析が基本です。上場類似企業がないセグメントの場合はDCF分析を使います。保有する非事業資産（投資有価証券・遊休不動産など）は時価で別途評価します。
セグメント別マルチプルの例：安定インフラ事業はEV/EBITDA 8〜10x、高成長テクノロジー事業はEV/EBITDA 15〜20x、金融サービス事業はP/BV 1.0〜1.5xなど。セグメントのリスクと成長性に応じてマルチプルを設定します。
ステップ3：合算とブリッジ
各セグメントEVの合計から全社EV（Sum of the Parts EV）を算出します。そこから純有利子負債・本社コストの資本化額・年金債務・少数株主持分などを調整して株式価値を求めます。
計算式：SOTP EV ＝ セグメントA EV ＋ セグメントB EV ＋ … ＋ 非事業資産価値 － 本社コスト価値。株式価値 ＝ SOTP EV － 純有利子負債 － 少数株主持分 ± その他調整。
コングロマリットディスカウント
実際の市場での取引価格がSOTP価値を下回る場合、その差をコングロマリットディスカウントと呼びます。コングロマリットディスカウントが生じる主な原因は、①事業の複雑さによる分析コストの増加（情報の非対称性）、②クロスサブシダイゼーション（採算部門が不採算部門を補助）への市場の懸念、③経営資源の分散による非効率性です。
コングロマリットディスカウントの定量化：「SOTP価値 － 現在の時価総額」でディスカウント額を計算し、SOTP価値に対するパーセンテージで表します。このディスカウントが大きい場合、スピンオフやカーブアウトによる価値解放の余地があるとして、アクティビスト投資家が注目するケースがあります。
まとめ
SOTP分析は複数事業を持つコングロマリット企業のバリュエーションに不可欠な手法です。事業セグメントを分解し、各セグメントに適切なマルチプル・割引率を適用して合算する。本社コストと純有利子負債を調整して株式価値に落とし込む。コングロマリットディスカウントを定量化することで、スピンオフなどの価値解放策の検討材料にもなります。事業の多様性が高い企業を評価する場面では必ず検討すべき手法です。
